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恒生电子(600570)首次覆盖：资本市场IT龙头 高研发奠定高议价
类别：公司机构：万联证券股份有限公司研究员：宋江波/孔文彬日期：2019-10-15
恒生电子(600570.SH)深耕金融IT 领域超过20 年，目前是证券、基金等资本市场领域的绝对龙头。自2003 年登陆上交所以后，公司始终保持高成长性，近五年营收CAGR 为23.1%，净利润CAGR 为15.6%，2016年HOMS 处罚事件并未影响公司实质经营能力，整体保持既稳且快增长，正向国际一流金融科技公司迈进。
投资要点:
蚂蚁金服入主强化技术、资源背景，协同效应可期：2019 年4 月蚂蚁金服完成对公司控股股东恒生集团100%股权收购。阿里巴巴及蚂蚁金服在底层技术和C 端流量上的优势将大幅提高公司在金融科技领域的技术输出能力，刺激互联网业务创收。2019 年5月公司联合蚂蚁金服、阿里云发布了"新一代分布式服务开发平台"JRES3.0powered by Ant，双方的协同效应凸显，未来发展可期。
盈利水平持续高位+费用水平改善，财务表现亮眼：公司财务表现始终优异，2016-2018 年毛利率保持在95%以上，且呈持续攀升态势，2019H1 已经高达97.9%;净利率及ROE 水平同样维持高位，基本稳定在20%水平(除遭遇处罚事件的2016 年);同期期间费用率也由92.0%降至83.8%，销售和管理费用改善超预期。
"高研发+高市占+高定价"形成核心竞争力：公司研发投入极高(2018 年43.0%的投入占比大幅领先同业)，由此产生了卓越的技术能力与产品体系。
而公司之所以能有如此投入，原因在于其凭借已经占据的高市占率，结合行业高置换成本、高准入门槛的特性，利用强大的定价权将高昂成本转嫁给下游客户，从而获得了稳定、优质的活跃现金流以支撑高研发投入策略。"高研发+高市占+高定价"三者构建的正反馈循环不断强化，形成公司核心竞争力。
盈利预测与投资建议：随着资本市场改革不断深化，资管新规(银行理财子公司)、科创板、沪伦通等政改不断落地，公司业绩有望持续稳步增长，"三高"模式也将继续发挥竞争优势，进一步支撑公司业务扩张。预计公司2019-2021 年EPS 为1.19/1.37/1.55 元，对应当年股价PE 分别为65/56/50 倍，首次覆盖，予以"增持"评级。
风险因素：金融创新政策推进不及预期的风险，市场系统性风险。
