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恒力石化(600346)：股价已回落至合理区间 建议逢低买入
类别：公司机构：中国国际金融股份有限公司研究员：陆辰/王钟杨/李璇/吴頔日期：2019-11-14
公司近况
恒力石化股价自3Q19业绩披露以来已累积下跌超14%。虽然我们曾提示了投资者关注10月初油运成本攀升可能对公司4Q19业绩带来的不确定性，以及近期PX-PTA-聚酯行业因供给增量、需求不旺、库存累积而呈现出的疲态，但我们认为上述潜在不利因素已基本反映在目前公司股价之中。从中长期维度来看，公司凭借先进新产能释放，完善产品链一体化布局，强化成本优势驱动盈利增长的逻辑依然不变，建议投资者近期逢低买入。
评论
油运成本攀升风险已基本解除。虽然今年10月上旬VLCC市场运费快速蹿升，这也可能意味着全球进口型炼厂——包括恒力炼化短期内可能因原油加工成本的提升，被挤压炼油毛利，但随着近期油运市场供需矛盾与情绪的缓和，我们观察到VLCC运费自10月21日那周起，便已快速回落至历史平均水平，且至今已落于去年同期价格水平之下。我们判断，短期的运费波动可能对恒力炼化造成的负面影响有限，往前看，该风险或已基本解除。
理解与正视产能释放周期造成的行业景气度下滑，不必过度悲观。
进入4Q19以来，PX-PTA-聚酯产品链各个环节的盈利水平均出现了环比下滑的情况，这除了因宏观经济疲软及外贸形势复杂一定程度上抑制了需求增长以外，近期产品链上多套大型项目投产或计划投产也很大程度上打压了市场的情绪。然而，我们认为投资者不必过度悲观，主要因为：
1)我们曾多次强调此轮产能扩张的周期，与历史上曾经出现扩产周期最大的不同的是，扩产主要由具有一体化、规模化、区位和低利率贷款等优势的龙头企业主导，鲜有新晋者，短期产品链价格和盈利的下行是市场自然对新进入的低成本先进产能冲击的反映，这有利于行业整合的加速和集中度的提升;2)供给侧新产能的冲击基本都符合且被市场充分预期。
静待恒力乙烯和PTA项目如期落地。我们认为今年年底前，恒力石化150万吨/年乙烯及下游配套项目，以及300万吨/年4#PTA项目有望如期投入运行，为公司明年带来业绩增量。
估值建议
维持盈利预测、目标价(17.8元，对应12倍2020年市盈率和24%的上行空间)和“跑赢行业”评级不变。当前股价对应10倍2020年市盈率。
风险
油价大幅波动;需求疲软;税收政策变动。
