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1、有效需求不足。我国经济的有效需求不足于2022年四季度开始显现，“内需+外需”共振下行压力较大。外需下行愈发清晰，核心原因是“应对式加息后欧美经济的衰退”。内需方面，预计2023年消费和投资大概率呈现弱复苏。一方面2023年疫情反复大概率出现，较高的失业率可能对消费复苏形成拖累；另一方面，2023年我国投资端制造业和地产仍然存在压力。
2、全球紧缩高点。本轮美国通胀顶部已现，2023年Q1至Q2回落速率有望加快，对应着本轮美联储加息周期将于2023年Q1进入尾声，全球流动性将度过紧缩高点。但值得注意的是，由于本轮美国居民储蓄相对充裕且就业市场较为强劲，2023年美国服务业价格或仍具备粘性，若美联储维持长期通胀中枢回落至2%的目标不变，2023年美联储转向降息的难度仍然较大，美国政策利率或经历较长的高位平台期。
3、国内中性偏松。伴随海外流动性压制缓解，2023年我国货币政策将存在宽松空间，国内流动性环境大概率中性偏松。在国内PPI与出口增速同步负增的背景下，2023年上半年货币政策有望宽松加力，2023年下半年，伴随国内经济的企稳回升，货币政策或回归中性。本轮国内信用端回升任重道远，主要源于居民部门加杠杆意愿较低，2023年地产部门能否改善将成为关键。
4、扩大内需。“扩大内需”是2023年首要工作任务，产能过剩和需求不足并存背景下，扩大内需要求供给侧改革和需求侧管理双重发力。供给侧的配合在于挖掘潜在消费需求和提质增效，数据要素利用是本轮供给端改革的重点，需求侧管理要求2023年政府端要稳，同时激发企业端活力，修复居民端需求。
5、提振信心。改善预期和提振信心是2023年经济工作的重要切入点，主要体现为四个方面，一是疫情防控措施持续优化，重点转向保健康、防重症；二是稳定民营企业预期，激发民间投资活力，加大对平台经济的支持力度；三是持续出台稳地产政策，需求端放松力度继续加码；四是适逢二十大三中全会召开之年，持续深化改革。
6、安全与科技。二十大报告奠定安全与科技是当下发展的关键词。安全层面来看，产业链安全重点关注半导体、信创、医药领域，能源安全或强化我国同中东国家能源合作，粮食安全重在提高生产效率；科技创新要求提高重点领域研发投入强度，国家层面推进专精特新企业认定，鼓励民间投资参与科技创新项目建设。
7、估值提升。估值变化具有周期性特点，A股经过连续两年杀估值后，系统性估值调整过程接近尾声，2023年有望迎来估值修复。当前主要指数估值或已经处于相对底部，具备较高的安全边际。2023年结构性提估值可期，一方面在于流动性的相对宽松，另一方面，负面因素的缓释以及改革的预期，有利于2023年风险偏好的回升，进而推动估值的修复。
8、结构牛、双创牛。2023年股票市场同2013年相似，均是经济经历了快速下行之后进入到平台期，下行风险与上行空间都有限。2013年的股票市场呈现明显分化、创业牛的格局。展望2023年股票市场，估值提升的背景下有望迎来双创牛。风格上成长有望成为优势风格，成长风格重点关注两种类型的机会，主要行业核心产品渗透率快速提升，从10%到20%的细分领域，包括信创、新能源中的新技术等，或者产业周期反转的半导体。
9、制造强国。预计2023年仍将延续设备更新改造、专项再贷款等工具，地方层面有望加速落实，更多配套产业政策可期，进而形成中央经济工作会议提出的“科技－产业－金融”的良性循环。制造强国，有望成为2023年投资主线之一，关注传统制造业成本下行带来的毛利率改善，主动补库和产能释放带来的盈利复苏，以及相关政策红利释放，看好专用设备、化工新材料、有色金属等赛道。
10、安全资产。全球贸易保护主义渐浓的情形下，安全资产是抵御海外风险的压舱石，重点关注信息安全、供应链安全与能源安全。信息安全领域，重点关注信创行业软件与硬件渗透率的提升；供应链稳定领域，重点关注国产化率较低并亟待提升的半导体、器械纳入集采，以保护鼓励创新。此外，9月央行主导的设备更新改造贷款中医院建设、医疗设备更新等受到重视。
能源安全或强化我国同中东国家能源合作，粮食安全重在提高生产效率。能源安全层面，当前我国旧能源对外依存度仍然较高，2022年12月习主席访问沙特期间，双方联合声明强调加强能源合作。预计2023年我国将进一步依托“一带一路”10周年，进一步加深同中东地区国家合作。新能源层面仍聚焦地方层面政策出台，稳步推进“双碳”。粮食安全层面，2022年12月23日中央农村工作会议中强调“保障粮食和重要农产品稳定安全供给是建设农业强国的头等大事”，政策层面聚焦效率和安全，一方面保证谷物产量，当前我国稻谷、玉米、小麦产量已基本自给，“十四五”规划中对大豆和油料两类作物提出了较高增长要求。另一方面提高农业生产效率，预计2023年将继续加大农村水利、粮食储存等农业基础设施建设投入，继续提高种粮补贴水平和粮食最低收购价格。
科技创新要求提高重点领域研发投入强度，国家层面推进专精特新企业认定，鼓励民间投资参与科技创新项目建设。二十大报告将科教兴国战略同人才支撑相结合，后续政策将加大对专业领域人才培养、支持力度。从我国制造业投入研发强度来看，2021年我国R&；D经费投入超过千亿元的行业有汽车制造、电气机械、仍然是以新能源、数字经济为代表的新兴产业周期。成长在2010-2015年移动互联网驱动下的新兴产业周期中，有三个自然年份为涨幅第一，即2010、2013、2015年；而在本轮新能源产业周期，还未出现成长涨幅第一的年份，2019-2021年连续三年成长排名第二，2022年成长排名垫底，因此在经历了2022年深度调整之后，2023年成长有较大概率成为优势风格。
成长风格重点关注两种类型的机会，主要行业核心产品渗透率快速提升，从10%到20%的细分领域，包括信创、新能源中的新技术等，或者产业周期反转的半导体。在过去5次成长风格跑赢的时期中，有两种类型的机会，一是主要行业核心产品渗透率快速提升，由10%到20%。分别是2008年11月-2010年11月，全球智能手机渗透率快速提升，从2008年Q3的10.98%提升至2010年Q4的22.38%，带来电子的领涨行情。2012年12月至2014年1月，手机游戏渗透率快速提升，从2012年Q3的11.1%提升至2014年Q1的22.08%，带来传媒的领涨行情。2021年4月至2021年11月，新能源车渗透率快速提升，从2021年4月的9.99%提升至2021年11月的20.84%，带来新能源的领涨行情。2023年有望出现渗透率快速提升的领域包括信创、新能源中的新技术等。二是产业周期反转或者加速向上，对应2015年1月至5月，背景是“互联网+”的大踏步前进，移动互联网大爆发，产业规模同比增速自2015年Q1持续一年超过100%，互联网普及率跨过50%，计算机领涨。2019年Q3全球半导体周期反转，叠加5G的加速渗透以及自主可控必要性的提升，电子领涨。2023年有望出现产业周期反转的领域包括半导体等。
9、 制造强国
制造强国是当前内外部环境下的必然选择，中央经济工作会议强调“狠抓传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大”。2023年外需回落态势下，国内经济需依靠内需发力支撑，投资与消费是扩大内需的重点方向。投资结构上看，基建投资2023年大概率维持韧性，而制造业大概率成为投资领域主要抓手。中央经济工作会议强调“围绕制造业重点产业链，找准关键核心技术和零部件薄弱环节，集中优质资源合力攻关，保证产业体系自主可控和安全可靠，确保国民经济循环畅通”，一是表明制造业整体将成为2023年政策发力的重点领域，制造业投资成为支撑经济修复的重要一环；二是产业政策重点在于寻找安全与发展的交集，新能源、人工智能、生物制造、量子计算等领域有望得到政策更大力度的支持。
设备更新改造、财政贴息、专项再贷款等政策有望延续，更多产业政策支持可期。2022年9月中国人民银行设立设备更新改造专项再贷款支持制造业等领域设备更新改造，专项支持金融机构以不高于3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造提供贷款。设备更新改造专项再贷款额度2000亿元以上，利率1.75%，期限1年，可展期2次，每次展期期限1年。《关于加快部分领域设备更新改造贷款财政贴息工作的通知》印发后，地方政府开始加速落实，如北京市发改委印发《关于推动“五子”联动对部分领域设备购置与更新改造贷款贴息的实施方案（试行）》，公开征集支持科技创新、先进制造业、先进制造业和现代服务业“两业”融合发展等9大领域34个细分领域设备购置与更新改造项目，审批后下达贴息资金。预计2023年仍将延续这一支持工具，地方政府有望加速落实，更多配套产业政策可期，进而形成中央经济工作会议提出的“科技－产业－金融”的良性循环。
制造强国，有望成为2023年投资主线之一，关注装备和材料细分领域投资机会。关注传统制造业成本下行带来的毛利率改善，主动补库和产能释放带来的盈利复苏，以及相关政策红利释放，看好专用设备、化工新材料、有色金属等赛道。1）专用设备：机械设备进入被动去库存阶段，2023年进入库存低位，行业有望量价齐升，同时上游原材料成本下行，毛利率有望持续改善；2）化工新材料：国内新材料产业集群效应凸显，行业延续高景气。近年来国内新材料需求大幅提升，MDI下游消费结构完善，产能需求同步扩张，石墨烯和纳米材料等新材料市场规模快速增长；3）有色金属：锂矿短期供给逐步增加，预计2023年迎来产能释放，同时，下游电池需求有望延续高景气，锂矿产业持续具备向上弹性。
10、 安全资产
全球贸易保护主义渐浓的情形下，安全资产是抵御海外风险的压舱石。发达经济体近年来不断在寻求核心供应链的回归，而当前美国对国内的技术限制也在不断加码。日本在2020年实施2435亿日元供应链改革计划，支持日本公司回到国内或迁至东盟；2022年1月欧盟发布的《芯片法案》和2月美国的《2022年美国竞争法案》聚焦芯片生产回流；10月美国商务部工业和安全局（BIS）通过《联邦公报》网站正式宣布对其出口管制措施进行一系列有针对性的更新，以限制中国购买和制造某些用于军事应用的高端芯片的能力。在此背景下，大力发展安全资产的必要性空前提升，重点关注信息安全、供应链安全和能源安全等领域投资机会。
信息安全领域，重点关注信创行业软件与硬件渗透率的提升。软件方面，国产操作系统生态正逐步建立。在信创政策“2+8”体系下国产软件系统加速替代，2020年国产ERP厂商市场份额首次超过SAP，当前，我国部分国产操作系统厂商已拥有从芯片到系统集成的全产业链生态。同时，数据库规模保持较快增速，国产化前景向好。IDC预计2026年中国关系型数据库软件市场规模将达95.5亿美元，2021-2026年市场年复合增长率为28.8%。硬件方面，国内发展持续加速，市场替换空间较大。我国计算机用户基数庞大，疫情环境下线上办公需求较大，国家对企业研发的技术引导和财政优惠政策支撑起CPU下游PC和服务器需求持续高涨，而当前我国国产出货量占比仍有较大提升空间，国家高度重视核心技术攻关，市场前景广阔。
供应链稳定领域，重点关注国产化率较低并亟待提升的半导体、医疗设备、工业母机、国防军工等细分领域投资机会。半导体方面，中美贸易竞争不断加码的背景下，半导体产业链关键环节的国产替代需求持续增强，国产化率有望加大；医疗设备方面，进口替代同样正在持续推进，需求端亦有催化。国家推动财政贴息贷款更新改造医疗设备，目前各地政策推进速度快、力度大，订单有望快速增长；工业母机领域，亦有政策催化国产化率提升，2022年9月在“大力发展高端设备制造业”发布会上工信部发言人表明，“下一步将继续做好工业母机的顶层设计工作，统筹产业、财税、金融等各项政策”。预计2023年我国工业母机产业体系的完整度和技术层次有望得到进一步提升，高端机床设备及核心零部件的国产替代步伐加快；军工领域，国产飞机概念股持续扩容，C919国产化率有望持续提升。国产飞机概念企业在政策和资本市场的支持下研发进程有望加速推进，预计会有更多大飞机产业链相关企业登陆资本市场，对推动国产化率起到积极作用。
能源安全领域，关注储能等高景气领域投资机会。新老能源设备在延续高景气的同时，新能源配套的储能装机规模保持快速增长，景气度持续提升。2022年6月1日国家发改委等九部门印发《“十四五”可再生能源发展规划》，提出加快建设可再生能源存储调节设施，强化多元化智能化电网基础设施支撑。中电联数据显示，截至2021年底全国储能装机规模达到4266万千瓦。2022 年下半年我国风电项目建设加速推进，预计2023年储能装机规模将保持快速增长。
11、风险提示
全球疫情反复、海外通胀超预期、美联储继续鹰派、地缘政治扰动加剧、产业政策推进速度不及预期、比较研究的局限性、历史数据仅供参考等。
