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海外股市很是火热。
纳斯达克指数在上周五再度大涨2.2%，今年以来已经累计上涨24%，较历史高峰仅仅回撤不足20%了。再看欧洲，德国DAX指数于5月19日创下历史最高记录。再看亚太，日经225指数今日一度大涨2%，再次刷新33年新高。
不过，中国股票资产表现相当拉胯。A股深成指和创业板指再创阶段性新低。港股方面，恒生指数已经跌破19000，恒生科技指数再破3700点，回到2021年11月中旬的水平了。
对此，上周末不少机构投资人开始讨论说，市场指数短期连跌走势里面，是否对于经济定价过于悲观，开始从估值、后续可能的政策各方面讨论博弈反弹的可能性。
到底怎么看当前的市场？
01
去年11月初至2月初，外资疯狂流入，助推A股来了一波很扎实的反弹行情。尤其是今年1月4日至2月2日，外资连续17个交易日净流入，总额超过1500亿元。
此后，外资一改此前火热抢筹态势，后逐步放缓节奏，4个月时间（2/3-5/26）累计流入仅仅200亿元。最近7个交易日，外资大幅流出超200亿元，助推A股加速下跌。
从2月初到现在，外资调仓较为明显。
行业方面，流出排名靠前的包括地产、家电、、格力电器、东方雨虹、万科A，持仓额分别为69.8亿元、45.98亿元、25.2亿元、22.2亿元、21.29亿元。
减持原因也很简单，中国地产复苏节奏比较差，远不及节前预期那般乐观。不管是房地产开发投资增速，还是商品房销售，亦或是新开工等核心数据均不断低于市场预期，且目前尚未见底。而在节前，外资大举买入地产业链，美的、格力在短短数日均爆买60亿元左右。
银行板块中，减持TOP5为招商银行、平安银行、兴业银行、宁波银行、南京银行，减持额分别为60.7亿元、17.7亿元、14.4亿元、13.3亿元、9.8亿元。增持方面，工商银行增持18.4亿元，建设银行17.9亿元。
银行此前被当成“中特估”的逻辑炒作了一把。短短几个交易日，中证银行指数暴涨10%以上，而后很快被打回原形。主要还是因为银行基本面往下走，因为宏观经济持续承压，会影响其资产负债表的扩张。另外，净息差方面还有压缩的空间，虽然一些银行在负债端降低了存款利息。
经济承压，银行基本面往下，与当时爆炒银行股相背离。这种背离在很快的时间内被修正。这跟中国移动为首的中特估大票不一样。它们业绩相对稳健，且有向上的预期，叠加高分红的债券属性，所以股价回撤很小，整体在高位盘整。
招商银行、宁波银行算是银行板块中成长性最好的两大龙头，与经济周期紧密相关，股价接连创新低。
外资加仓方向倒是一些成长性板块，包括汽车、储能、锂电池，加仓金额分别为122.6亿元、88.5亿元、74.3亿元。
加仓理由也不算复杂，主要是这些行业板块连续下跌之后，估值跌到相对合理的水平上了。比如，加仓最多的是宁德时代，额度高达82亿元。当前，宁王PE-TTM仅有24.76倍，位于上市以来的最低水平了。
个股层面，减仓TOP6分别为隆基绿能、美的集团、中国平安、东方财富、招商银行、格力电器，减仓金额为80.8亿元、71.5亿元、62.7亿元、59.2亿元、58.3亿元、45.6亿元。加仓TOP6为宁德时代、汇川技术、京东方A、迈瑞医疗、恒生电子、泸州老窖，金额均超过30亿元。
综上来看，外资节后几个月减仓方向比较明显，主要围绕房地产产业链。这跟节前的动作南辕北辙。可见，外资也不一定是长期投资，而是基于市场预期逻辑进行交易，不断根据数据然后修正交易，而不是普通人所想的买入后长期拿着，做所谓价值投资。
02
4月底政治局会议，其实就已经决定了接下来几个月的行情大方向。高层对于经济的定调很清晰——需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力得到缓解，经济增长好于预期。但同时强调经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求仍然不足。另外，3月-4月房地产市场已经开始趋冷，但会议中再次强调“房住不炒”，而上一次会议是没有提及的。
这暗示了政策会保持定力，短期或不会有更强刺激出来。很快，股市、债市、商品均迎来了一波很流畅的下跌。而在4月底、5月初，市场还一度YY政策会出台，但又很快修正了其假设。
现在，市场依旧在“弱现实，弱预期”状态中煎熬。但这种状态不会一直持续下去，未来会切换到“弱现实，强预期”的状态中去。
而这里的关键在于政策什么时候出来，包括较大力度的降息，亦或是更加激进的财政政策等等。
中泰证券就曾分析，可能有以下情况发生才会让政策出现较大变化，：1）地缘冲突的重大变化；2）出口数据回落；3）今年就业形势严峻对于稳就业政策的倒逼；4）地产销售下行是否会引发新的债务和金融风险。
我个人觉得，主要还是看出口，即看欧美经济情况的进展。如果外需以较快速度下滑的话，而内需又不振，再有政策长远定力，短期内政策也会出来。现在不出，也是为后面留一些政策空间。
目前看，美国经济衰退并未如市场预期那么快。4月份，美国消费支出继3月份增长0.1%后，4月份跃升0.8%，超出市场预期的0.4%。其中，商品支出在连续两个月下降后反弹1.1%，服务业支出增长0.7%，主要得益于金融服务和保险、医疗、娱乐、住房和公用事业的增长。
通胀表现也超出预期。4月PCE物价指数环比上涨0.4%，高于预期的0.3%，同比上涨4.4%，高于预期的4.3%。在刨除住房和能源的核心服务成本，即超级核心通胀指标环比增长0.4%，同比增4.6%。
两个重要数据出炉后，市场预期6月份议息会议加息的概率由此前的41.8%升至71.1%。
美国经济现实表现还是比较有韧性，但同时服务通胀粘性十足，也意味着货币政策会更有压力，那么会对后期的经济以及金融市场会造成更大的威胁。
当前，外围市场经济尚可，也意味着外需不会萎缩那么快，大概率也决定了短期内政策不会那么快出现。那么，A股市场还将在“弱现实，弱预期”中承受压力。
不过，当前市场估值水平确实下滑了很多，拉长看逐渐有了配置价值。据华创证券统计，截止5月26日，全部A股PE（TTM）目前18倍，熊市底部中枢12~18倍，PE中位数25.4倍，底部中枢23-28倍，PB（LF）目前1.6倍，底部中枢1.4~1.9倍，PB中位数2.5倍，底部中枢2.0-2.4倍。
具体到行业和个股，中长期视角看，可以配置的就更多一些了。比如贵州茅台，当前PE-TTM为32.02倍，如果把业绩切换到今年，其实已经只有25倍左右了。估值向下的空间其实很小了。
03
港股更为疲软一些，分子端主要受国内宏观经济的影响，分母端要受到美元流动性的影响。
美元流动性，其实从美元指数的表现可以比较清晰的看出来。美元指数从5月初的101一路上升至当前的104.26，逼近硅谷银行破产时的高位水平了。接下来，美国债务规模上限将突破，财政部将在短期内发行数千亿美元的美债，将对市场进行抽水，还会让美元流动性边际趋紧。
港股分子端则受到国内经济基本面的压力。两者叠加，港股下行的压力比A股还要更大一些。
但对于港A两市而言，风险都是涨出来的，机会都是跌出来。接下来，把握好宏观经济预期扭转的拐点，一旦出现，反弹的空间与力度也会更大一些。观察指标可以盯住10年期国债期货价格，一旦大幅下跌，或许就要考虑大机会来临了。（全文完）
