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核心结论
A股或步入第二阶段估值扩张行情，主线AI板块率先企稳上涨，宏观政策预期发力，地缘关系缓和风险偏好提升，A股有望走出二季度的调整。
观点回顾
市场热点思考
A股或步入第二阶段估值扩张行情。从股债ERP高位提供的高胜率，主线AI板块率先企稳上涨，到可预期的宏观政策发力，地缘关系缓和风险偏好提升，A股有望走出二季度的调整，启动年内第二波行情。
经济弱复苏仍然是国内经济下半年的基准判断，通胀缓和，流动性宽松是相对应的货币环境。海外也大概率进入通胀缓和（Disinflation）阶段，虽然短期仍存在加息预期的扰动，但不改变未来两年基准利率下行的趋势。周期定位扩张前期较为有利高成长方向的估值溢价。景气顺周期的盈利修复弹性有限，第二库存周期价格受产能压制较为平坦，板块上涨更多是交易业绩预期差的空间，估值难得到共振提升。从风格上复合高增长的成长空间因子要好于近端高增的景气追逐方向。
TMT科技领涨的特征愈发显现。从AI芯片到GPT大模型，再到AI+应用方向，科技内部有序轮动已经形成。当前海外映射突出，供求紧张的光模块板块股价不断新高，大模型和AI应用方向也走出二季度调整的阶段，一旦后续监管落地，AI业务营收增长或有较大的提升，PS估值也会有较大的上涨空间，板块创新高是可以预期的。通过复盘1990年代纳斯达克科技牛市期间的表现，新技术、新商业模式带动的盈利弹性不需要很高的斜率，只要趋势向上，配合流动性宽松，估值就有较大的提升空间。
本轮科技行情宏观和产业趋势明确，自上而下选股难度也相对有限，各细分龙头或是市场合力的方向。科技龙头具备成长空间实现的高概率以及商业模式的不可证伪逻辑，当前TMT机构仓位配置仅回到了2008年以来的均值位置，还有较大的提升空间。配合下半年A股市场的第二波行情，TMT科技有望走出超额收益空间。
大势与风格
内需动能依然有待提升。5月经济数据依然呈现筑底态势，需求不足仍是制约当前国内经济的主要因素。此前备受关注的地产销售及青年就业率均未出现明显起色。需求端仅有基建投资略超预期，显示稳增长或再度发力。而随着外需持续走弱，4月出口增速重回下行，而内需复苏乏力难以形成对冲。结合此前公布的5月社融数据，居民贷款的拖累下，5月新增信贷再度低于预期及历史同期水平，于此同时存量社融增速也出现了走弱的迹象。4月以来的各项经济数据均表明当前经济内生动能依旧疲弱，企业及居民信心也亟待政策呵护。库存周期的角度，虽然5月产出缺口有所边际走弱，趋势上，当前国内仍处于量升（5月有所回调）价跌的被动去库阶段。
政策预期开始发酵。6月13日央行在公开市场下调逆回购操作利率的操作率先释放了宽松信号，15日MLF利率也随之下调，市场重燃对于后续稳增长政策的期待：由于当前基本面内生动能匮乏问题较为突出，降息或更多被视为本轮政策乏力的序幕；当前国内基本面最大的问题在于流动性向信用的传导，如何利用结构性金融工具和财政手段为实体融资、恢复企业经营信心才是解决当前问题的根本。因此，市场当前对于未来增量政策的预期开始发酵。
市场有望开启年内第二波行情。我们在年度策略及中期策略中提到，今年A股行情为弱复苏背景下的结构牛，行情节奏一波三折。当前来看，经历了一季度的预期快速修复以及二季度的环比调整后，市场有望开启年内第二波行情。主要原因在于：悲观预期已基本充分计价。市场短期对于利空因素的过度解读使得Q2以来A股情绪显著偏弱。当前A股ERP水平处于10年均值与+1STD之间，距离短周期高点（22年4月、10月及20年Q1）仅差0.93%，当前点位下行风险极为有限。从估值角度，上证、万得全A的估值水平也已基本回调至今年1月份水平，如果说去年Q4的行情反映的是疫情放开+稳增长刺激政策预期，今年Q1的行情反映的是经济数据修复+后续刺激政策持续释放的预期，那么当前主要指数估值回到年初水平，基本可认为已经把过高的政策预期进行了修正。从大类资产的比较角度，当前A股赔率优势显著。因此下半年起，随着政策预期的再起，市场或重新回归到弱复苏行情的结构主线之中。
中观行业与景气
本周市场对政策预期有明显升温，A股行业整体呈现普涨格局。行业方面，和宏观经济挂钩度较高的内需贝塔属性的食品饮料行业领涨，汽车、电新等行业领涨逻辑类似，TMT行业在本周五表现强势，或反映政策预期交易暂告一段落。央行降息背景下，地产行业利好兑现逻辑下表现垫底，此前领涨的防御性公用事业行业本周表现最差。
当前市场大类行业节奏类比A股历史同样衰退转弱复苏的时间窗口，分别是2012年衰退转2013年弱复苏，2018年衰退转2019年弱复苏，同样都处于科技行情的启动前期。
2012年工业企业利润和全A盈利延续2011年的下行趋势，为应对经济衰退局面，部分经济刺激政策重新出台，经济下滑趋势持续至2012年Q4方才见底，对应的政策；6月13日国务院办公厅印发《关于构建优质均衡的基本公共教育服务体系的意见》，提出支持AI+教育在校园多场景落地，构建互联互通、共建共享的数字教育资源平台体系。6 月 15 日，上海市人民政府办公厅印发《上海市推动制造业高质量发展三年行动计划（2023-2025 年）》，提出打造20家标杆性智能工厂、200家示范性智能工厂，新增应用工业机器人不少于2万台，并提出瞄准人工智能技术前沿，构建通用大模型，面向垂直领域发展产业生态，建设国际算法创新基地，加快人形机器人创新发展。政策落地催化下，“AI+制造”、“AI+教育”等赛道有望进一步受到催化。
5月实物消费修复相对迟缓，可选消费整体表现平庸。5月社零数据来看，消费修复整体延续弱势，两年几何平均同比仅为3.8%，餐饮收入相对更强，两年几何平均同比增长5.9%，而实物商品修复则相对迟缓，两年几何平均同比仅为3.5%。
汽车销售略有回暖，5月汽车社零总额同比（两年几何平均）增长3.2%，5月乘用车销量同比（两年几何平均）增长11.6%，较上月的3.1%有所回升，环比增长13.25%，整体呈现稳中回升态势，家电销售进一步弱化，5月家电及音像器材社零总额同比（两年几何平均）-7.39%，并且从结构上看，除空调受益于近期高温天气外，其余白电表现弱势，呈现出较强的分化。而化妆品、金银珠宝等也表现较弱，5月社零同比（两年几何平均）分别为1.74%、0.63%。
新能源车、空调等部分细分赛道具备催化动力。尽管整体表现相对平庸，但大宗消费中仍有一些细分赛道景气表现亮眼且具备一定催化动力。继5月9日五部门发布《关于实施汽车国六排放标准有关事宜的公告》，提出自2023年7月1日起全国范围全面实施国六排放标准6B阶段后，6月2日，国务院常务会议提出加强延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，6月8日，商务部发布通知，准备统筹开展“百城联动”汽车节和“千县万镇”新能源汽车消费季活动，推动性价比高、实用性强的新能源载货微面、微卡、轻卡等车型下乡，完善农村地区新能源汽车售后维修服务网络，合理推进农村集中式公共充电桩场站建设。新能源汽车销售仍具景气催化动力，行业具备估值修复机会。
家电行业内部分化明显，特别是白色家电中除了空调近期表现亮眼外，其余均相对弱势。近期空调的热销一定程度是受到近期高温天气的催化，而2023年夏季受厄尔尼诺现象的影响气温或将维持较高，5月3日，世界气象组织（WMO）宣布，今年7月到9月产生厄尔尼诺现象的可能性为80%，并且有60%的可能性将在5月到7月出现。2023年5月空调企业内销排产1128万套，同比增长25%，而6月排产量已达到1778万台，同比增长38.6%。关注后续空调行业中观景气验证。
一周市场总览、组合表现及热点追踪
央企并购再启航，央企控股上市公司并购重组现新动作。2023年6月14日，国务院国资委召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会，提出中央企业要以上市公司为平台开展并购重组，助力提高核心竞争力、增强核心功能。会议上证监会有关部门负责人介绍了近年来中央企业控股上市公司并购重组有关情况，并从资本市场监管角度对央企控股上市公司进一步通过并购重组提质增效、做优做强提出了期望和建议。
央企将以上市公司为平台开展并购重组。此次会议聚焦持续推动中央企业提高上市公司质量工作，聚焦上市公司并购重组交流工作经验，明确工作思路。会议指出，近年来中央企业以资本市场深化改革为契机，主动运用并购重组手段促进资产和业务布局优化完善，提升国有资源运营配置效率，工作取得积极成效。会议提出，下一步，中央企业要把握新定位、扛起新使命，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，以上市公司为平台开展并购重组，助力提高核心竞争力、增强核心功能。值得一提的是，本次专题会是中国证监会主席易会满2022年11月提出“中国特色估值体系”后，国资委与中国证监会今年来第二次联手，对央企控股上市公司提质增效的重点工作进行部署。
上市公司已成为中央企业发展的重要载体和平台。国务院国资委发布的《中央企业高质量发展报告（2022）》显示，党的十九大以来中央企业控股上市公司数量稳步增长，从约400户增加至近450户；2021年，中央企业在A股首次公开募股（IPO）共21户，合计融资1012.6亿元，户数和规模均创近十年来新高。基于最新数据，央企控股上市公司IPO已连续两年实际融资总规模过千亿。在上市板块方面，近年来近半数央企控股公司选择在科创板上市，主板与创业板次之。在产业布局优化方面，党的十九大以来，中央企业累计向所控股上市公司注入优质资产近6500亿元，多个重大项目相继实施；同时积极利用上市平台筹集资金助力主业实业发展，五年来，通过股权融资筹集资金超过8000亿元，通过发行各类债券或债务融资工具筹集资金约3万亿元，上市公司已成为央企发展的重要载体。截至2023年6月16日，中央企业所属企业中混合所有制企业户数占比超过70%，非公资本占央企所有者权益比重逾38%。2020年-2021年，中央企业通过转让股权、增资扩股、合资新设、投资并购等方式与民营企业展开合资合作，引入社会资本超过7000亿元；截至2021年底，中央企业上市公司贡献了央企系统约66.5%的营业收入和77.9%的利润总额。国务院国资委企业改革局副局长张学勇5月19日在第五届西城区企业上市主题交流活动上介绍，中央企业控股上市公司已超过450家，80%以上利润总额来自上市公司，上市公司已成为中央企业发展的重要载体和平台。通过上市企业改革不断深化，中央企业发展质量有效提升，发展动能持续集聚，公司治理水平不断提升，布局结构不断优化。张学勇也透露，最近准备在中央企业层面再做一次系统梳理，梳理出哪些企业具备上市的条件和基础，加大工作协调力度，帮助企业解决上市过程中面临的困难和问题。总目标是通过一系列的措施，会同证监会和相关交易所加快推动上市步伐，为企业实施高质量发展提供坚强支撑。
相关部门已多次强调央企控股上市公司提质增效。为提升中央企业控股上市公司质效，国务院国资委和证监会已多次进行工作统筹和表态。去年5月，国务院国资委发布了《提高央企控股上市公司质量工作方案》，要求各中央企业在三年内分类施策、精准发力，推动打造一批核心竞争力强、市场影响力大的旗舰型龙头上市公司，培育一批专业优势明显、质量品牌突出的专业化领航上市公司。《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》也提出，国企改革要积极引入各类投资者实现股权多元化，发展混合所有制经济、大力推动国有企业改制上市。与此同时，2022年11月，证监会主席易会满在金融街论坛年会上提出“探索建立具有中国特色的估值体系”，并认为估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度，上市公司尤其是国有上市公司既要加强专业化战略性整合，提升核心竞争力，也要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值，这也是提高上市公司质量的应有之义。此外，国务院国资委副主任赵世堂在近期中国上市公司协会年会暨2023中国上市公司峰会上表示，国务院国资委推动中央企业控股上市公司内强质量、外塑形象，争做资本市场主业突出、优强发展、治理完善、诚信经营的表率，不断提高核心竞争力、增强核心功能。积极支持中央企业充分对接资本市场，在高水平利用资本市场上展现新作为；不断引导中央企业提升上市公司发展质量，在维护资本市场平稳运行上展现新作为；持续推动中央企业更好融入资本市场。
推动优质资源向央企上市公司汇聚。市场数据表明，央企并购重组动作有所加快。2023年4月3日，易华录发布关于控股股东拟筹划重大事项的提示性公告，华录集团拟整合进入中国电科。3月29日，17家中央企业、4家地方国有企业就11组专业化整合项目进行集中签约。并购方面，同花顺iFinD数据显示，按首次公告日计，剔除失败案例，截至6月15日，年内A股市场中，有120家央企控股上市公司累计发起162起并购事件，总价值累计达897亿元。按申万一级行业来看，论坛上强调，将全力为投资者提供真实透明的上市公司，证监会将认真抓好新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案的实施，会同有关方面着力完善长效化的综合监管机制，持续提高信息披露质量，推动上市公司提升治理能力、竞争能力、创新能力、抗风险能力、回报能力，夯实中国特色估值体系的内在基础。证监会副主席王建军在中国上市公司协会年会暨2023中国上市公司峰会上也指出，新一轮上市公司质量提升工作重点从“治乱”转向更深层次的“提质”，多管齐下进一步推动上市公司高质量发展。国务院国资委副主任赵世堂在中国上市公司协会年会暨2023中国上市公司峰会上表示，国务院国资委推动央企控股上市公司内强质量、外塑形象，争做资本市场主业突出、优强发展、治理完善、诚信经营的表率，不断提高核心竞争力、增强核心功能。积极支持中央企业充分对接资本市场，在高水平利用资本市场上展现新作为；不断引导中央企业提升上市公司发展质量，在维护资本市场平稳运行上展现新作为；持续推动中央企业更好融入资本市场。深交所也于近日发布《进一步提升价值创造发现功能推动提高深市国有上市公司质量专项工作方案》，旨在促进国企提升价值创造发现功能，推动深市上市公司走好高质量发展之路。总结来看，近期政策对央企旗下上市公司并购重组的支持上升到了新高度，短期市场资金或将聚焦在这个交易逻辑上。
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风险提示
逆周期政策力度不及预期；科技产业革命进度不达预期。
