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金风科技(002202)：大型化趋势明显 风机有望迎来量利齐升
类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：邓永康/吴用 日期：2019-10-27
事件：金风科技发布2019 年三季报，前三季度，公司实现营收247.35亿元，同增38.84%，实现归母净利润15.91 亿元，同增-34.24%，实现扣非后归母净利润14.29 亿元，同增-37.91%;其中，Q3 单季度实现营收90.02 亿元，同增32.65%，实现归母净利润4.06 亿元，同增-54.30%，实现扣非后归母净利润4.08 亿元，同增-53.41%。
招标量价齐升，风电明显复苏：今年以来，在电价政策推动以及外部条件改善的情况下，风电市场明显复苏。19 年前三季度，全国风电新增并网13.08GW，同增47%;国内公开招标量达49.9GW，同增108.5%，超过以往年份的年度招标总量，其中Q3 单季度招标量达17.6GW，同比增长144.4%。招标价方面，自18 年四季度以来，各机组投标均价企稳回升，且增幅不断扩大，其中2.5MW 级别机组19 年9月投标均价为3,898 元/kw，比去年8 月份的价格低点回升17%，3.0MW级别机组Q3 投标均价3,700 元/kw 以上，9 月份达到3,900 元/kw。随着抢装节点的临近，预计风机供给偏紧将推动招标价持续上行。
订单结构与销量结构逆转，毛利率拐点已现：由于18 年风机低价订单的影响，今年以来风机毛利率明显下滑，拖累前三季度公司综合毛利率下滑9.2pcts 至20.3%，净利率下滑7.2pcts 至6.4%。但受益行业复苏，风机销量快速增长，上半年外销3.19GW，同比增长52.4%，前三季度实现对外销量5.25GW，其中2S 平台机组为主流，占比达64.8%。
从公司在手订单来看，截至三季度末，公司在手外部订单合计22.8GW，同比增长25.1%，而从订单结构来看，2.5MW 以上机型订单量及占比均大幅提升：2.5S 平台机型订单9.7GW，同增142%，占比42%;3S平台机组订单5.8GW，同增315%，占比26%;6S 平台机组订单1.1GW，同增125%，占比5%;2S 平台机组订单下降至5.8GW，占比大幅下降40pcts 至26%。
2S 平台机组作为去年招标的主流机型，价格降幅最大，而前三季度主要交付的机型也是2S 平台机组，因此毛利率出现明显下滑，而2.5S 和3S 平台机组作为今年招标的主流机型，价格持续上涨，同时也能带来成本端的明显下降，因此我们预计风机毛利率有望在四季度及明年明显回升。
利用小时数略有下降，但装机结构持续优化：受限于风资源季节性波动，2019 年前三季度，公司自营风电场的标准运行小时数为1,645小时，同比略降9 小时，但公司的自营风电场区域结构持续优化。截至2019 年三季度末，公司累计并网的自营风电场权益装机容量达4,596MW，其中34%位于西北地区，34%位于华北地区，20%位于华东及南方地区。当前公司国内权益在建容量1,390MW，其中南方和华东等消纳较好的地区占比超过56%。
海外业务拓展顺利，在手订单大幅增长：截至2019 年三季度末，公司在手国际订单达1,207MW，同比增长62.5%，主要分布在加拿大、菲律宾、巴基斯坦、南非、澳大利亚等国家。与此同时，公司海外在建及待开发项目权益容量合计达到1,535MW，为公司海外业务的持续扩张奠定了坚实基础。
投资建议：我们预计公司2019-2021 年的归母净利润分别为29.23亿元、44.68 亿元、50.77 亿元，增速分别为-9.13%、52.84%、13.64%;EPS 分别为0.69/1.06/1.20 元。维持公司买入-A 的投资评级，目标价为15.9 元。
风险提示：国内风电装机量低于预期;弃风限电改善低于预期;海外市场经营风险等。
