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环旭电子(601231)：SIP封装领航者 扬帆模组化新品市场
类别：公司 机构：西部证券股份有限公司 研究员：邢开允 日期：2019-11-11
背靠股东日月光，多年持续稳健经营。公司营业收入从2014 年158.7 亿元攀升至2018 年335.5 亿元，年复合增长率20%。公司现金流佳，足以覆盖资本支出并且有所盈余。公司推动投资回报率ROIC 作为内部考核指标，兼顾周转率与净利率。
开拓SiP技术路径，在中长期竞争赛跑中脱颖而出。由于终端产品的微小化和集成度提升，SiP (System in Package)系统级封装技术逐渐成为电子技术发展的前沿热点，赛道持续扩容，我们测算2020年SiP模组产品的规模将达到166.9亿美元。
SiP工艺综合运用了多种先进封装技术，封测能力或是厂商的技术门槛。公司已有SiP批量生产经验，良率已达到99%以上，技术能力领先同行;考虑到产品季节性因素，公司谨慎扩产，有助于控制成本。
新老产品发力，业务多点开花。公司业务有两大发展途径，一方面，着力工业类POS机、智能手持终端等稳健成长市场，提升核心客户份额;另一方面，发力新兴市场，持续推出高附加值新产品，获取超额利润，例如 QSiP模组、UWB新产品、TWS耳机等新品。
公司积极推进核心客户TWS耳机SiP模组封装业务， 我们预测2020-2022 年TWS 耳机SiP 模组方案将带来23.2/43.0/53.5亿美元市场空间，公司将充分受益产业终端革新浪潮。
投资建议：我们预测公司2019-2021年营业收入分别为388.1/507.8/578.4亿元，同比增长15.7%/30.8%/13.9%，EPS 0.63/0.78/0.97元，同比增速分别为15.6%/24.4%/24.9%。
选取EMS及SiP行业相关公司作为可比公司，给予公司2020年行业平均26倍目标市盈率，对应目标价20.28元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：耳机SiP业务拓展不及预期、SiP业务竞争加剧、QSiP新品业务推广不及预期、金融资产公允价值变动亏损。
