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酒鬼酒(000799)：销售费用增长拖累业绩 看好公司长期增长
类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：黄付生/孟斯硕 日期：2019-10-20
事件：
公司前三季度实现营业收入9.68 亿元，同比增长27.34%，归母净利润1.84 亿元，同比增长14.26%。其中Q3 实现营业收入2.59 亿元，同比增长9.48%，归母净利润0.28 亿元，同比下降-39.50%，业绩低于市场预期。
主动调节发货，收入略受影响
公司Q3 收入略低于预期，增速较Q1、Q2 有所下降，主要由于公司在Q3 进行控货，同时公司继续对产品结构进行调整，主动减少湘泉销售。
为了理顺酒鬼主流产品市场价格，公司对红坛价格进行挺价，今年6 月28 日，酒鬼系列在湖南市场全面停货，直到中秋前恢复供货，酒鬼酒出货节奏放慢对收入影响较大。
此外今年以来，公司一直在进行产品结构调整，湘泉的出货量有所缩减。从区域来看，省外山东、广东、福建、广西、东北等地区保持较快增长，猜测主要是省内区域增速放缓对收入有所拖累。
内参和酒鬼酒占比的提升带动毛利率继续向上，Q3 公司毛利率77.56%，同比提升0.87pct。
销售费用增长明显，净利率受拖累
从去年三季度开始公司加大消费者宣传和市场投入，特别是加大广告费用的支出，同时在省内增加市场人员，对省内市场精耕细作。
Q3 销售费用率37.53%，同比增加10.20pct，预计广告费用占比有所提升。管理费用率Q3 基本与前两季度持平为11.07%，财务费用率略有下降为-2.49%。
销售费用的大幅增长对利润有侵蚀，并大幅拖累净利率，Q3 净利率为10.88%，同比下降8.81pct。
预收账款大幅增加，看好春节旺季行情
从预收账款来看，Q3 预收账款环比增加5986 万元，同比增加7743万元。预收账款大幅增加，一方面与公司财年时间调整有关，一方面也印证公司Q3 发货进度放缓的猜测。今年春节较为靠前(1 月中旬)，旺季销售将多集中在Q4，看好公司春节旺季的销售。
从现金流来看，Q3 经营性现金流净额5632 万元，较去年同期增加7482 万元，较去年有较大改善。
盈利预测
中粮入主酒鬼酒以来，在不断的进行调整和改革，经过3 年多时间梳理，公司完成销售渠道梳理、产品整合、品牌投入、人员薪酬体系调整等改革，改革红利即将释放。
虽然Q3 公司收入增速有所放缓，但是全年完成中粮制定的15 亿销售目标可能性仍较大，我们预计2019年2020 年销售收入同比增长27.82%和20.16%，实现归母净利润同比增长19.49%和25.27%，EPS 0.82 元和1.03 元。预期未来几年公司收入和利润在快速增长期，作为湖南市场区域龙头给予2020 年38 倍估值，目标价39 元，给予买入评级。
风险提示
白酒行业出现大幅调整，宏观经济出现大幅波动;公司管理层出现重大瑕疵，高端产品推广不及市场预期等。
