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华帝股份(002035)：季报符合预期 变革蓄力未来
类别：公司 机构：财通证券股份有限公司 研究员：洪吉然 日期：2019-11-04
三季报业绩符合预期，调整策略蓄力未来。前三季度华帝营收42.8 亿元(yoy-8%)，归母净利润5.2 亿元(yoy+17%)，其中19Q3 收入和净利润同比为-9%和+20%，面临行业低谷和新零售冲击，公司坚持聚焦产品+提升品牌形象+推动零售转型，积极调整经营策略，推进管理变革，向内部要收益，为下一轮增长赋能蓄力。
新零售冲击线下，电商占比超过30%，收入增速或逐步修复。根据奥维云网，前三季度油烟机/燃气灶/燃气热水器零售额同比-8%/-5%/-6%， 预计华帝分产品销售额同比-8%/-13%/-18%，均价同比为-2%/-8%/+5%，其中燃热渠道扩张放缓+行业均价下移致其显著下滑，新品类表现出色(洗碗机和蒸烤一体机快速增长)。
分渠道看，预计前三季度线下/电商/工程同比-16%/+14%/-26%，线下流量受到新零售冲击;爆品打造+节日促销护航线上销售，电商收入占比超过30%;工程渠道考核方式由开票到发货，发货口径同比增长。
展望未来，未来半年收入增速或将修复(渠道调整+需求复苏)，长期看产品升级+渠道转型+品牌树立促成智慧厨房战略落地，同时橱柜业务扩展为全屋定制，由此形成华帝、百得、华帝家居跨领域品牌矩阵。
成本回落+增值税下调助推利润率，Q3 销售费用率降幅明显。前三季度毛利率48.9%(yoy+2.5pcts)，成本回落的贡献度接近50%，其余部分由增值税下调和产品结构改善所致;销售费用率27.4%同比持平，其中19Q3 降幅明显(yoy-3.8pcts);管理+研发费用率基本平稳;归母净利率达到12.1%(yoy+2.6pcts)，所得税率下降亦有助力。
经营性净现金大幅改善(同比+122%)，公司更多使用商业票据与供应商结算致应付票据yoy+36%，应收科目yoy-11%(三季报应收票据环比大幅下降)，存货yoy+53%(部分为发出商品未确认收入)。
三季报公司净营业周期34 天，同比上升23 天，华帝自有现金21 亿元+无有息负债，余粮充沛+经营风险较小。
行业低谷勤练内功，维持公司“买入”评级。华帝定位“高端智能厨电”，通过渠道转型+产品升级持续提高品牌力、产品力、渠道力，有利华帝更平顺地度过行业低谷。预计公司2019-21 年净利润为7.9、8.5、9.4 亿元，当前股价对应PE为13.2、12.2、11.1 倍，维持公司“买入”评级。
风险提示： 地产增速下行，原材料成本上升，行业竞争加剧。
